BOB全站公共卫生事件下各品牌新零售布局稳步推进，线上新兴模式层出不穷，新流量入口迎来爆发，品牌核心竞争力从营销驱动过渡到产品驱动，龙头品牌有望持续受益。

　　l 服装销售流量从百货占据线下销售主导地位逐渐演变至线年改革开放以来服装销售的发展经过3个阶段：1)2011年以前：传统线下渠道跑马圈地，百货占据线年：传统电商开始逐渐渗透，线下购物中心崛起，服装公司开始门店结构优化和渠道精细化管理改革。3)2017年至今：新型社交电商、微信营销、直播电商为代表的新兴方式加入服装销售市场。

　　l 直播+全民带货+私域流量，多因素推动服装线上流量新入发增长。2019年以来直播电商行业步入快速发展期，众电商平台发力直播带货。2019年我国电商直播GMV达到4338亿元，同比增长226%。服装品类直播是直播电商中规模最大的领域，预计2019年服装类直播GMV达到约2000亿元。随着直播行业渗透率提升，消费者将开始从信任主播过渡到信任商品，全民带货营销模式将迎来发展机会。私域流量能够以更低的成本培养出忠心程度更高、分项意愿更高的顾客，从而一方面增加服装产品的销量，一方面扩大自身顾客群体，私域流量运营为服装品牌带来收益。

　　l 服装品牌纷纷布局新零售，核心竞争力从营销驱动过渡到产品驱动，龙头公司更具竞争力，未来有望持续受益。纺织服装龙头品牌近年来大力布局线上渠道，积极开拓电商业务，探索新零售渠道。森马、特步、南极人等品牌近30日直播次数均超过30次。得益于不断增强的新零售投入，服装品牌线上收入快速增长，太平鸟、地素时尚、安踏体育20Q1线%。女装或将成为最受益品类，运动/休闲/童装等品牌也可借助新零售的东风赢得一席之地。尽管流量获取方式变迁，但服装企业核心竞争力仍然是产品和围绕其展开的运营。龙头公司更有资金实力和研究水平来进行产品科技含量的迭代和提升，因此更具有竞争力。

　　l 投资标的：三大投资主线)电商占比较高的龙头公司：森马服饰、太平鸟;2)体育服饰公司：安踏体育、李宁、波司登;3)中高端服饰：地素时尚、安正时尚

　　l 风险提示: 公共卫生事件后消费复苏不及预期，市场竞争加剧，服装品类直播电商渗透率不及预期。

　　在服装的销售历史中，根据服装销售的主体和流量趋势的变化，我们选择将其发展时期划分为以下三个阶段：

　　1.1.2011年前：百货占据线下销售主导地位，快速开店抢占市场支撑业绩

　　宏观经济高速增长，服装行业蓬勃发展。改革开放以来，我国经济快速增长，宏观经济总体向好，国内生产与居民生活水平不断提高。2007年GDP同比增速达14.2%，实现连续5年双位数增长。2008年由于全球金融危机冲击，增速有所放缓，后续得益于相关经济刺激政策，GDP仍保持高位增长。在这一时期，我国服装零售额自2000年的587.9亿元增长至2011年的5712.7亿元，年均复合增速达到22.96%。虽然服装行业整体规模较小，但零售市场实现了快速扩张，行业处于上升期，有着巨大的发展潜力与增长空间。

　　满足多层次消费需求，百货成为服装销售主体。作为多种商品的综合性聚集地，百货所提供的商品种类繁多，受到来自多层次不同需求消费群体的青睐。部分老牌的百货公司从原先的国营商店改制而来，在消费者眼中具有口碑背书，产品质量更加有保证。百货通过“引厂进店”的模式，将卖场的位置出租给服装厂家或个体经营者进行销售，并收取一定的费用和租金，聚集大量客流，充当了服装销售的主力渠道。

　　百货店数量快速增长，带动渠道内服装销售提升。鉴于当时消费业态的局限性，百货公司作为客流的垄断方，往往处于强势地位。百货这一业态形式在线年，我国连锁零售业门店数量同比增长了21.99%，其中百货店数量从2005年3853家增长到2006年的5353家，同比增速达38.93%，远超平均水平。百货数量的快速扩张，带动了依托百货渠道的服装销售规模提升。

　　品牌服装线下营销渠道迅速铺开。除进驻百货商场以外，品牌服装企业通过开设街边店迅速铺设线下销售渠道，通过直营、加盟等方式推进店铺的落地。相对于百货店，街边店的客源更多依赖品牌口碑效应。由于独立经营的特征，街边店更有利于品牌服饰公司进行标准化、统一化的管理，降低成本，扩大品牌的知名度与影响力;同时门店经营的自由程度更高，便于品牌公司推出更具针对性的折扣及返利活动。美邦服饰、森马服饰、李宁和安踏体育四家公司在这一时间段内，年均净开店均在300家以上。国内先行品牌在这期间通过快速跑马圈地实现规模和品牌力的快速扩张。

　　2007年电商发展初期，销售规模有限，部分服装企业试水电商。在线上服装销售发展的初期，部分企业意识到电商平台可能成为潜在渠道，开始入驻电商。李宁、太平鸟分别在2007、2008年建立电子商务部和数字营销部，成为最早一批有策略、有规划地布局线上市场的企业。安踏与森马紧随其后，开始布局电商业务。安踏官方网店于2010年在淘宝商城开幕，至2012年，安踏电商销售额为1.2亿。森马电商于2012年成立，在5年间迅速发展并成为品牌新的增长点。在这一阶段，虽然线上电商收入已经表现出了较为强劲的增长潜力，但对于总体营业收入的影响力仍不明显，因此多数企业仅将其作为线下渠道的补充或是尝试性探索。

　　2012年后，我国服装市场的终端流量开始转变：线下粗放式扩张方式逐渐消弭，门店经营从追求数量到追求质量，此外，百货以及街边店等传统线下渠道高速增长进入尾声，综合娱乐性更强的购物中心渠道开始抢夺线下流量。服装企业开始优化渠道布局，线下门店布局向购物中心倾斜。与此同时，随着传统电商平台的崛起，为服装企业开拓线. 购物中心崛起，渠道结构优化，门店精细化转型

　　宏观经济增速趋缓，人均服装支出不断攀升。2012年后，相较于前期的双位数高增长，我国GDP增速有所放缓，回落至个位数。受到宏观经济影响，服装销售也有所降温，零售增速从2012年的17.7%，逐步下降至2017年的8.0%。通过前期的财富积累，居民生活水平在这一时期进一步改善，人均可支配收入由2013年的18311元增长至2017年的25974元，对于衣着的支出也不断攀升。国内快速增长的消费需求与庞大的市场使得海外品牌大量涌入中国，抢占国内市场，加剧同业的竞争。

　　购物中心崛起，成为线下购物新趋势。我国城市建设的迅速发展为购物中心的成长奠定基础，同时，零售业和房地产的交融互动，推动购物中心的广泛开发。购物中心的魅力在于集商业购物、娱乐、文化等诸多功能于一体，满足消费者的多元需求。由于消费者的购物动机是多目的的，在购买某一商品的过程中可能还会为其他商品所吸引BOB全站，并购买支付其他商品，因此实现了购物过程的集聚。同时，购物中心的体验式的业态，如电影院、电玩城、亲子乐园等也满足了消费者逐渐升级的需求。多种经营优势使得购物中心蓬勃发展：我国购物中心数量从2012年998家增长至2017年3261家，年均增速达16.17%，成为线下消费的销售主力之一。

　　线上发展红利期，电商市场飞速发展。2012年以来，线上购物便利性优势显现，我国电子商务市场飞速发展：从2011的6.4万亿快速增长至2016年的20.2万亿，CAGR达到25.84%。电商平台借力线上销售初期发展红利，实现客流量短期内的快速增长。品牌服饰企业在这一阶段加大线上的布局力度，纷纷入驻电商平台。2011-2016年间，纺织服装行业电商交易额从1.4万亿提升到4.45万亿，增速超过电子商务的整体水平。传统电商平台的崛起成为这一时期服装销售的重要看点。

　　线上竞争加剧瓜分流量，新型方式加入销售角逐。自2017年以来，线上服装销售竞争更加激烈。一方面，传统电商增长红利期已过，线上销售整体在高基数下增长放缓，流量获取成本提升。另一方面，以新型社交电商、微信营销、直播电商为代表的新兴销售逐步加入市场，冲击传统电商线上销售的优势地位。

　　1)拼多多通过拼团的方式，以更低价格出售商品，迅速抢占农村市场和低线城市的份额，瓜分传统平台流量并实现爆发式的增长。其手机应用活跃用户数量由2017年1月的1175.64万人增长至2020年5月49811.4万人。自2017年以来，各季度GMV增速均保持在100%以上，2019年第四季度拼多多GMV实现破万亿达到10066亿元，同比增长113%。拼多多的到来，对淘宝、京东等传统电商平台的流量形成一定的分散，也为服装销售提供了一个更加强调产品高性价比的平台。

　　3)直播电商主要依托名人的流量吸引能力，通过主播与消费者直接互动、刺激购买，成为网络化、数字化、智能化趋势下的新型消费模式，为线上服装销售增添新的血液。直播电商市场近期保持强劲增长：2017年市场规模仅为190亿元，2018年同比增速高达600%，2019年规模达到4338亿元，在高基数基础上同比增长226%。直播电商行业的迅速发展进一步丰富了服装企业线上销售渠道。

　　国内直播电商行业自2016年起步以来快速发展，当前处于快速发展期。我国直播电商行业的发展分为三个阶段：1)2017年及以前为起步期，淘宝上线直播频道，探索新的营销模式，电商直播兴起。2)2018为初步发展期，以抖音为代表的短视频、直播APP成为人们沟通社交的主要平台，社交电商、视频电商在低线级城市迅速普及，电商直播市场初步爆发。3)2019年行业步入快速发展期，头部主播影响力进一步增强，众电商平台发力直播带货，2019年我国电商直播GMV达到4338亿元，同比增长226%，预计未来我国直播电商市场仍保持较高增速，行业规模进一步扩大。

　　短视频、直播平台服装类企业号火热，服装类用户整体更加活跃，参与度强。以抖音为例，2019年3月至2020年4月抖音服装企业号数量增长5.36倍，海外品牌、本土大品牌、本土中小品牌纷纷进驻，总粉丝量增长3.13 倍，除此之外，服装类企业号播放量、投稿量、用户互动行为(点赞、评论、分享)均大幅增长，多项指标均高于大盘，其中有64%的服装企业号进行过直播。服装企业号平均每天收到超过150万条私信，和用户联系紧密，为服装企业通过社媒引流至电商平台实现销售转化提供庞大用户基础。服装类用户整体活跃度高，参与度强，未来发展空间大。

　　服装直播电商发展驱动力1：技术迭代带来传播效率提升，移动互联网加速普及。在新基建的大背景下，5G网络，数据中心等新型基础设施建设加快，网络宽带性能进一步提升，以此为基础AR、VR、人工智能、大数据等互联网技术的商业应用场景将更加丰富多彩。未来伴随着5G 的商用，其传播速度较 4G 快近 20 倍，传播效率大幅度提高，传播方式有望革新，给消费者提供更好的观看体验感，同时我国互联网普及率持续提升，移动互联网加速普及。两者合力推进服装直播电商行业长期增长。

　　随着直播行业渗透率提升，全民带货迎来新的发展机遇。在全民带货营销模式下，网红主播与平民主播均可参与到带货营销当中。然而，由于带货营销仍被看作是流量工具，目前网红主播占据市场的绝大份额。随着直播带货行业的标准化，带货营销模式逐渐回归至其商品销售本质，消费者将开始从信任主播过渡到信任商品，会更加看重商品的价格与品质，由头部主播流量带来的收益将会逐步降低，因此会导致其他主播的相对竞争力上升，全民带货营销模式将迎来发展机会。例如，2019年淘宝日均开播商家数稳定上升，且主播背景呈多元化发展。

　　互联网用户流量红利减弱的背景下，私域流量成为头部平台新战场。私域流量特指单一个体在特定渠道拥有的直接触达、无需付费、反复利用的访问用户量。截至2020年3月，中国互联网网民规模为9.04亿人，手机网民规模为8.97亿人，中国网民渗透率已超过60%，互联网进入存量用户运营时代，如何通过私域流量保持红利已经成为各大平台的努力方向。2019年以来，头部平台纷纷利用自身资源为个体提供私域流量拓展服务。例如，2019年4月，腾讯提出“2.0”，利用微信的资源——公众号、小程序和支付二维码等功能，帮助客户搭建私域流量。

　　众多服装品牌布局新零售，积极探索新零售渠道。纺织服装龙头品牌近年来大力布局线上渠道，积极开拓电商业务，探索新零售渠道。例如森马服饰签约淘宝头部主播陈洁Kiki作为直播合伙人，积极开展童装等领域的带货;太平鸟通过微信线上会员专场、小程序分销、直播等创新场景打通与消费者的连接，利用大数据进行多维度精准营销;梦洁股份与谦寻文化旗下的头部主播薇娅在消费者反馈、产品销售、薇娅肖像权、公益等方面开展合作，预计推动公司新零售业务和C2M模式的发展。

　　各服装品牌以店铺直播的形式进行线上营销，拉动线上销售。森马、特步、南极人等品牌近30日直播次数均超过30次，其中森马旗舰店以57次位居榜首。总观看次数上，海澜之家和太平鸟品牌略微领先，均超过300万。安踏、李宁旗舰店粉丝数及总点赞数领跑服装行业，粉丝数均超过1000万，总点赞数超过400万。各品牌通过直播有效地提升了店铺流量，有助于增强品牌形象与影响力。

　　得益于不断增强的新零售投入，服装品牌线上收入快速增长。天创时尚引入北高峰资本作为数字化技术赋能供应链，安正时尚收购礼尚信息，其全渠道经验和数字化新零售资源为安正时尚科技赋能全产业链，两家企业2020Q1线亿元，所受影响小于其他女装企业。各个国产品牌相继发力线上销售，其中太平鸟、地素时尚、安踏体育线%。线上收入的高增长有效减轻了公共卫生事件对公司Q1销售额的冲击，并为公司Q2、Q3的业绩修复做好了铺垫，线上收入有望维持较高增速。

　　女装或将成为最受益品类，运动/休闲/童装等品牌也可借助新零售的东风赢得一席之地。直播、短视频的强体验、强互动的的销售模式有利于各品类渗透率提升，借助直播、短视频的可视沟通模式，通过展示不同类型的穿搭效果，能更好的实现营销效果。根据2019年淘宝单联合淘宝直播发布的《天猫618淘宝直播消费者画像》，无论90后00后还是60后70后，女装均位居最爱品类Top2。运动及大众休闲等品牌的购买者群体与女装购买者群体有一定的交叉性，其产品价格定位也比较适合电商渠道销售，有望借力直播电商抓红利。

　　服装行业流量变迁作为驱动力，促进核心竞争力转型。科技变革是驱动流量变化和更替的最主要因素之一，科技水平的发展使得传输速度和使用便利性不断提高，进而改变了互联网的流量入口。直播、短视频带货成为当前电商重要商业模式，消费者接受信息的方式更加透明、信息对称性增强。中长期看，随着新技术的普及、平台流量分发算法优化、高质量直播人才的培育，直播电商将逐渐从网红带货走向全民带货。口碑将成为能否持续销售的核心竞争力，而口碑的打造依托于好的产品，因此尽管流量获取方式变迁，但服装企业核心竞争力仍然是产品和围绕其展开的运营。

　　各品牌纷纷融时尚元素，跨界联名打造时尚品牌。过去服装的设计看重功能性，缺乏时尚元素，如今各大品牌纷纷聘请大牌设计师设计时尚服饰或与大咖联名、与IP联名、与其他品牌联名增加跨行业沟通和合作。服装品牌不断延伸产品新风格、拓展新用户群、提高品牌附加值，实现1+12的商业效果，致力于口碑和销量的双丰收，为品牌注入新的基因和生命力。以海澜之家为例，借助李小龙诞辰80周末的契机，全新发售了5大经典IP的联名系列，树立了更符合当下目标消费者审美需求的年轻化形象。

　　各品牌持续提高研发投入，不断加强产品科技含量。科技是提高产品竞争力的核心驱动力，以体育品类为例，近年来，各运动品牌研发费用率呈上升趋势。其中，李宁研发费用增速较高，2017/2018/2019年研发费用率分别为1.9%/2.18%/2.61%。各品牌致力于打造高科技产品，如安踏推出30克重的氢风衣产品，仅为行业同类产品重量的1/3，更创下了全世界最轻风衣的纪录。各大品牌寻找消费者痛点，深入理解消费者需求，不断发力优化消费者体验。科技竞争日趋激烈，龙头公司更有资金实力和研究水平来进行产品科技含量的迭代和提升，因此更具有竞争力。

　　当前特殊时期，我们推荐三条主线)电商占比较高的龙头公司：森马服饰：多品牌布局优势增强、童装龙头地位稳固，休闲装业务稳定发展，随着公司全面推进数字化大数据建设，通过新兴渠道触达消费者，电商占比不断提升，未来向好。太平鸟：电商事业部不断优化，公共卫生事件背景下电商部门仍然维持高增速，同时积极推行TOC模式，公司品牌综合竞争力不断提升。

　　3)中高端服饰：地素时尚：全渠道业务优化显现，多品牌取得较好增长，未来随着公司持续推进线下门店改革与线上业务发展，业绩有望延续高增。安正时尚：公司积极推广线上业务，实现全产业链新零售赋能，通过建立C2M模式进一步促进线上业务发展，对冲公共卫生事件影响。

　　4.2.3. 安踏体育（02020）：主品牌加FILA合力发展，渠道优化效果明显

　　业绩保持高增长态势，20Q1零售优于预期。公司2019年实现收入339.28亿，同比增长40.8%，连续六年保持双位数增长，归母净利润同比增长30.3%至53.44亿。安踏主品牌2019年销售收入达到174.50亿，同比增长21.8%，20Q1受公共卫生事件影响，零售金额同比减少20%-25%，仍优于预期;FILA业绩继续高歌猛进，19年收入同比增长73.9%至147.70亿，收入占比提升至43.5%，成为公司业绩的中流砥柱，虽然20Q1零售金额同比有中单位数下滑，但仍然优于此前同比减少10%-20%的预计，包括FILA FUSION保持个位数增长，FILA儿童流水个位数下滑，子品牌和童装表现略优于主品牌。公司在巩固现有主流电商渠道的同时，积极布局线上私域流量，FILA电商保持高位增长，拉升整体品牌表现。

　　门店数量持续拓展，渠道效率不断优化BOB全站。公司2019年全品牌门店数量净增加755家至12943家，其中安踏主品牌和FILA门店数量分别达到10516/1951家，净增加459/299家，品牌店效均有不同幅度提升：安踏主品牌全新推出第九代门店，更加数码化、年轻化和专业化的门店提升消费者购物体验，强化品牌形象，19年店均销售同比增长16.5%至165.94万元;FILA品牌19年店均收入达到757.05万元，同比大幅增长47.3%。总体看，公司渠道效率不断优化，未来有望持续高速发展。

　　历经跌宕重回增长，国民品牌改革效果凸显。自1990年创立至今公司发展经过3个阶段：1)1990-2009年：公司诞生、渠道快速扩张，成长为本土第一运动品牌。2)2010-2014年：公司在渠道、营销、品牌定位等方面进行改革，但改革过于超前且未能顺利执行，使公司错失后奥运时期的发展机遇。3)2015-2018年：创始人李宁回归公司，推出国潮品牌中国李宁、童装品牌李宁YOUNG，收入和同店均表现较好。4)2019年至今：改革成效显现，渠道优化持续推进，公司重回增长。

　　立足主品牌，拓展品牌矩阵，不断加强设计和研发能力，引领国潮趋势。品牌端，公司立足于李宁主品牌，同时在品牌矩阵中继续开拓新产品，细化消费市场，覆盖多层次多年龄的客群，公司于2017年推出童装李宁YOUNG，于2018年推出国潮品牌中国李宁。李宁核心品牌、中国李宁、李宁YOUNG定位人群分别是：大众、年轻人、青少年儿童，年龄依次递减。设计和研发端，公司保持较高的研发投入，以保证产品满足运动功能性的同时兼顾时尚。长期看，未来公司将进一步加强研发设计能力，拓展品牌矩阵影响力。

　　线上渠道高速发展，品牌影响力持续提升。从2015年到2019年，公司电商渠道高速发展，线%，成为公司收入稳定增长的重要推动力。李宁电商持续打造独立产品线“Counterflow-溯”系列，提升店铺视觉体验，推动直播营销活动落地，天猫旗舰店全年直播时长、观看人数、用户互动等数据都处于行业领先水平。未来李宁电商仍将专注于产品力及消费体验升级，充分发挥线上线下协同优势，预计线上收入稳定增长，助力品牌影响力持续提升。

　　调动员工积极性，共享业绩高成长。2020年4月23日，公司发布股权激励计划，此次股权激励计划，无论从规模范围还是时间长度均为波司登历史上之最。公司通过完善内部激励机制，实现利益绑定，鼓励员工释放潜力，着眼长远发展，推动业绩增长，守望价值，振奋市场情绪BOB全站。

　　线上发力，新零售与数字化运营助力攻坚。公司加快数字化转型，推动线上线下一体化运营，以直播流量、社情、离店销售等新模式、新打法，触达和连接时代消费人群，巩固市场领先地位。品牌羽绒服雪中飞品牌通过发力线元以下中低价位市场取得较大突破，增速高于主品牌的增长。智能工厂实现自动化生产流程，助力未来推进C2M、持续提升生产效率和满足客户个性化需求。同时持续推进新零售业务并携手阿里巴巴对数据中台进行重新建设，进一步加强对消费者和商品的数字化研究。

　　品牌引领渠道升级，拉式补货+小单快反打造供应链优势。以品牌力量引领零售、商品、形象、供应链等全方位升级融合，重塑品牌价值、业态结果和供应链生态圈。在购物中心、时尚百货、核心商圈的终端门店占比逐年提升，新开约1000家左右门店同时持续收缩、淘汰低效网点，门店净增加三四百家，且新开门店均按照品牌势能定位，品牌放在首位，结构优化。优质快反通过拉式补货、快速上新及小单快反支持更快的周转时间，保持存货健康水平。

　　1. 公共卫生事件后消费复苏不及预期：受公共卫生事件影响消费下滑，若公共卫生事件后消费恢复情况不及预期，将导致社会消费品零售及服装销售承压，影响公司销售增长。2. 市场竞争加剧：国内外品牌纷纷发力线上电商渠道，增大营销推广，抢夺用户流量，行业市场竞争激烈。

　　3. 服装品类直播电商渗透率不及预期：随着公共卫生事件逐渐得到控制，人们外出需求增大，线下客流量逐步恢复，观看直播人数可能减少，直播电商领域受影响，服装品类直播电商渗透率增长或不及预期。